Главная >> Финансовый менеджмент

Управление оборотными средствами фирмы

 

Политика фирмы в области оборотного капитала

После изучения этой главы вы сможете получить представление:

  • о сущности оборотных активов и их месте в производственно-коммерческом цикле;
  • видах оборотных активов и их взаимной трансформации;
  • соотношении риска и уровня чистого оборотного капитала;
  • понятиях постоянного и переменного оборотного капитала;
  • понятии «оптимальная партия заказа» и алгоритме расчета ее величины;
  • жестко детерминированных моделях анализа запасов;
  • методиках управления дебиторской задолженностью и денежными средствами.

Оборотные средства (Current Assets) — это активы предприятия, возобновляемые с определенной регулярностью для обеспечения текущей деятельности, вложения в которые как минимум однократно оборачиваются в течение года или одного производственного цикла, если последний превышает 12 мес. Оборотные активы представлены в балансе отдельным разделом, В экономической литературе оборотные средства могут обозначаться как оборотные активы, текущие активы, оборотный капитал и др. Выявление и обсуждение терминологических тонкостей, а тем более расстановка приоритетов не являются предметом данной книги, тем не менее сделаем несколько замечаний. Во-первых, использование термина «каше тал»1 для характеристики активов имеет серьезное обоснование; тем самым в большей степени подчеркивается финансовая природа объекта внимания финансового менеджера. Действительно, когда говорится об управлении оборотным капиталом, финансового менеджера или бухгалтера интересует не предметно-вещностная природа оборотных активов, а величина денежных средств, вложенных в эти активы. Во-вторых, мы специально упомянули о возможных терминологических разночтениях: финансовый менеджер должен осознанно оперировать понятиями, выбирая те, которые представляются ему наиболее предпочтительными. В-третьих, если возникают сомнения в интерпретации термина (такое может случиться, когда готовится аналитический обзор для внешних пользователей, которые, естественно, не обязательно согласны с терминологией автора обзора), целесообразно уточнять его, т. е. приводить четкую интерпретацию и (по возможности) алгоритм расчета.

    1 Собственно понятие «капитал» будет подробно обсуждаться в тл. 21.

Оборотные средства и политика в отношении управления этими активами важны прежде всего с позиции обеспечения непрерывности и эффективности текущей деятельности предприятия. Поскольку во многих случаях изменение оборотных активов сопровождается изменением краткосрочных обязательств (пассивов), оба объекта учета рассматриваются, как правило, совместно в рамках политики управления чистым оборотным капиталом, величина которого рассчитывается как разность оборотного капитала (СА) и краткосрочных обязательств2 (CL).

    2 Наломиим, что в специальной литературе наряду с термином «долгосрочные (краткосрочные) обязательства» нередко используют синоним «долгосрочные (краткоерочные) пассивы».

Управление чистым оборотным капиталом подразумевает оптимизацию его величины, а также соотношения и значений отдельных факторов его изменения. Что касается общей величины чистого оборотного капитала, то обычно разумный рост ее рассматривается как положительная тенденция; однако могут быть и исключения; например, ее рост за счет увеличения безнадежных дебиторов вряд ли удовлетворит финансового менеджера. С позиции факторного анализа принято выделять такие факторные компоненты чистого оборотного капитала, как производственные запасы (Inv), дебиторская задолженность (АR), денежные средства (СЕ), краткосрочные пассивы. Анализ основывается на следующей модели:

WC = СА - CL = Inv + АR + СЕ - CL.                        (18.1)

Одной из основных составляющих оборотного капитала являются производственные запасы предприятия, которые в свою очередь включают сырье и материалы, незавершенное производство, готовую продукцию и прочие запасы.

Так как предприятие вкладывает свои денежные средства в образование материальных запасов, то издержки хранения последних связаны не только со складскими расходами, но и с риском порчи и устаревания сырья и товаров, а также с вмененной стоимостью капитала, т. е. с нормой прибыли, которая могла быть получена в результате других инвестиционных возможностей с эквивалентной степенью риска. Большинство предприятий допускает, что образование запасов имеет такую же степень риска, что и типичные для данного предприятия капитальные вложения, и поэтому при расчете издержек хранения используют среднюю вмененную стоимость капитала предприятия.

Экономический и организационно-производственный результат от хранения определенного вида оборотных активов в том или ином объеме носит специфический для данного вида активов характер. Например, большой запас готовой продукции (связанный с предполагаемым объемом продаж) сокращает дефицит продукции при неожиданно высоком спросе. Подобным образом, большой запас сырья и материалов спасает предприятие в случае неожиданной нехватки запасов от прекращения производства или покупки более дорогостоящих материалов-заменителей. Большое количество заказов на приобретение сырья и материалов хотя и приводит к образованию больших запасов, имеет смысл, если предприятие может добиться от своих поставщиков снижения цен (так как больший размер заказа обычно предусматривает некоторую льготу, предоставляемую поставщиком в виде скидки). По тем же причинам предприятие предпочитает иметь запас готовой продукции, который позволяет дольше, более экономично управлять производством. В результате этого уже само предприятие, как правило, предоставляет скидку своим клиентам. Задача финансового менеджера — выявить результат и затраты, связанные с хранением запасов, и подвести разумный баланс.

Дебиторская задолженность — еще один важный компонент оборотного капитала, Когда одно предприятие продает товары другому, это вовсе не означает, что товары будут оплачены немедленно; как результат — образование задолженности покупателей перед данным предприятием. Эти неоплаченные счета за поставленную продукцию (или счета к получению) составляют большую часть дебиторской задолженности. Специфический элемент дебиторской задолженности — векселя к получению, являющиеся, по существу, ценными бумагами (коммерческими ценными бумагами). Одной из задач финансового менеджера по управлению дебиторской задолженностью является определение риска неплатежеспособности покупателей, расчет прогнозного значения резерва по сомнительным долгам, а также предоставление рекомендаций по работе с фактически или потенциально неплатежеспособными покупателями.

Денежные средства и их эквиваленты — наиболее ликвидная часть оборотного капитала. К денежным средствам относятся деньги в кассе, на расчетных и депозитных счетах. К эквивалентам денежных средств относят ликвидные краткосрочные финансовые вложения: ценные бумаги других предприятий, государственные казначейские билеты, государственные облигации и ценные бумаги, выпущенные местными органами власти.

Выбирая между наличными средствами и ценными бумагами, финансовый менеджер решает задачу, подобную той, которую решает менеджер по производству. Всегда существуют преимущества, связанные с созданием большого запаса денежных средств. Они позволяют сократить риск истощения наличности и дают возможность оплатить тариф ранее установленного законом срока. С другой стороны, издержки хранения временно свободных, неиспользуемых денежных средств гораздо выше, чем затраты, связанные с краткосрочным вложением денег в ценные бумаги. В частности, их можно условно принять в размере неполученной прибыли при возможном краткосрочном инвестировании. Таким образом, финансовому менеджеру необходимо решить вопрос об оптимальном запасе наличных средств.

Краткосрочные обязательства (пассивы) — это обязательства предприятия перед своими поставщиками, работниками, банками, государством и др., планируемые к погашению в течение ближайших 12 мес. Основной удельный вес в них приходится на банковские кредиты и неоплаченные счета других предприятий (например, поставщиков). В условиях рыночной экономики основным источником кредитов являются коммерческие банки. Поэтому обычным является требование банка об обеспечении предоставленных кредитов товарно-материальными ценностями. Альтернативный вариант заключается в продаже предприятием части своей дебиторской задолженности финансовому учреждению с предоставлением ему возможности получать деньги по долговому обязательству. Следовательно, одни предприятия могут решать свои проблемы краткосрочного финансирования путем залога имеющихся у них активов, другие — за счет частичной их распродажи.

В модели (18.1) важны все компоненты, однако с позиции эффективного управления особую роль играют оборотные активы, поскольку именно они служат обеспечением кредиторской задолженности; в известном смысле можно говорить о первичности активов по отношению к задолженности. Именно поэтому задача оптимизации величины и структуры оборотных средств имеет первостепенную важность.

Оборотные средства могут быть охарактеризованы с разных позиций, однако основными характеристиками являются их объем, структура и ликвидность.

В процессе производства происходит постоянная трансформация отдельных элементов оборотных средств. Предприятие покупает сырье и материалы, производит продукцию, затем продает ее (как правило, в кредит), в результате чего образуется дебиторская задолженность, которая через некоторый промежуток времени превращается в денежные средства. Этот кругооборот средств показан на рис. 18.1. Подчеркнем, что когда говорят об оборачиваемости активов, подразумевают, что оборачиваются не собственно активы, а вложения в них.

Циркуляционная природа оборотных активов имеет ключевое значение в управлении чистым оборотным капиталом. Что касается объема и структуры оборотных средств, то они в значительной степени определяются отраслевой принадлежностью. Так, предприятия сферы обращения имеют высокий удельный вес товарных запасов, у финансовых компаний обычно наблюдается значительная сумма денежных средств и их эквивалентов. Прямой связи между оборотными средствами и кредиторской задолженностью нет, однако считается, что у нормально функционирующего предприятия должно быть превышение оборотных активов над краткосрочными обязательствами.

Кругооборот вложений в оборотные активы

Величина оборотных средств определяется не только потребностями производственного процесса, но и случайными факторами. Поэтому принято подразделять оборотный капитал на постоянный и переменный (рис. 18.2).

В теории финансового менеджмента существуют две основные трактовки понятия «постоянный оборотный капитал». Согласно первой трактовке постоянный оборотный капитал (или системная часть оборотных активов) представляет собой ту часть денежных средств, дебиторской задолженности и производственных запасов, потребность в которых относительно постоянна в течение всего операционного цикла. Это усредненная (например, по временному параметру) величина оборотных активов, находящихся в постоянном ведении предприятия. Согласно второй трактовке постоянный оборотный капитал — это необходимый минимум оборотных активов для осуществления производственной деятельности. Предприятию для осуществления своей деятельности необходим некоторый минимум оборотных средств (некий вариант страхового запаса), например постоянный остаток денежных средств на расчетном счете, некоторый аналог резервного капитала. В дальнейшем мы будем придерживаться второй трактовки.

Компоненты динамического ряда активов предприятия

Категория переменного оборотного капитала (или варьирующей части оборотных активов) отражает дополнительные оборотные активы, необходимые в пиковые периоды или в качестве страхового запаса. Например, потребность в дополнительных материально-производственных запасах может быть связана с поддержанием высокого уровня продаж во время сезонной реализации. В то же время но мере реализации возрастает дебиторская задолженность. Добавочные денежные средства необходимы для оплаты сырья и материалов, а также трудовой деятельности, предшествующей периоду высокой деловой активности.

Целевой установкой политики управления чистым оборотным капиталом является определение объема и структуры оборотных активов, источников их покрытия и соотношения между ними, достаточного для обеспечение долгосрочной производственной и эффективной финансовой деятельности предприятия. Взаимосвязь данных факторов и результатных показателей вполне очевидна, поскольку хроническое неисполнение обязательств перед кредиторами может привести к разрыву экономических связей.

Сформулированная целевая установка имеет стратегический характер; не менее важным является поддержание оборотных средств в размере, оптимизирующем управление текущей деятельностью. С позиции повседневной деятельности важнейшей финансово-хозяйственной характеристикой предприятия являются его ликвидность и платежеспособность, т, е. способность вовремя гасить краткосрочную кредиторскую задолженность. Для любого предприятия оптимальный уровень ликвидности является одной из важнейших характеристик стабильной хозяйственной деятельности. Потеря ликвидности чревата не только дополнительными издержками, но и периодическими остановками производственного процесса.

На рис. 18.3 схематически показано изменение риска ликвидности фирмы при высоком и низком уровнях оборотного капитала по отношению к ее текущим обязательствам.

Риск и соотношение краткосрочных активов и обязательств

Если денежные средства, дебиторская задолженность и материально-производственные запасы поддерживаются на относительно низких уровнях (по сравнению с краткосрочной кредиторской задолженностью), то вероятность неплатежеспособности или нехватки средств для рентабельной деятельности велика. Подавляющая часть ресурсов фирмы вложена во внеоборотные активы, страховые запасы оборотных средств отсутствуют, а потому при некоторых отклонениях от предусмотренного течения в продаже продукции и поступлении платежей возможны и нарушения в расчетах с кредиторами. С ростом величины чистого оборотного капитала риск ликвидности уменьшается. Безусловно, взаимосвязь имеет более сложный вид, поскольку не все оборотные активы в равной степени положительно влияют на уровень ликвидности. Тем не менее можно сформулировать простейший вариант управления чистым оборотным капиталом, сводящий к минимуму риск потери ликвидности. Чем больше превышение оборотных активов над краткосрочными пассивами, тем меньше степень риска. Поэтому надо стремиться к оправданному наращиванию чистого оборотного капитала. Безусловно, должен быть определенный расчет, поскольку любой актив (и даже — при некоторых обстоятельствах — денежный актив), не принимающий участие в производственно-финансовой деятельности, представляет собой иммобилизацию3 средств, т. е. сопровождается прямыми или косвенными потерями.

    3 Напомним: иммобилизация (Immobilization) — это отвлечение средств предприятия из оборота ввиду омертвления их в неликвидах или непредусмотренных активах. Следует различать три трактовки термина. Первая относится к противопоставлению оборотных (т. е. мобильных) и внеоборотных (т. е. иммобилизованных, иными словами, не являющихся мобильными) активов. В этом случае термин «иммобилизованные средства* относится к средствам, вложенным в долгосрочные активы предприятия, и не носит негативного оттенка.

    Вторая трактовка относится к характеристике средств, вложенных в необоснованную дебиторскую задолженность, неликвиды и сверхнормативные запасы; это средства, отвлеченные из оборота, неработающие и не приносящие доход их владельцу.

    Третья трактовка, близкая к предыдущей, относится к характеристике средств, используемых не по целевому назначению; например, средства, предназначенные финансовым планом на развитие производства, были использованы на непроизводственные цели (строительство дома отдыха).

    В принципе, лишь вторая трактовка носит отчетливо выраженный негативный оттенок; именно она более всего распространена в отечественной специальной литературе и учетно-аналитической практике.

Совершенно иная зависимость между прибылью и уровнем чистого оборотного капитала (рис. 18.4). При низком его значении производственная деятельность не поддерживается должным образом, возможны потеря ликвидности, периодические сбои в работе и низкая прибыль. При некотором оптимальном уровне чистого оборотного капитала и его компонентов прибыль становится максимальной, а любое отклонение от него в принципе нежелательно. В частности, неоправданное повышение величины оборотных средств приведет к тому, что предприятие будет иметь бездействующие оборотные активы, а также излишние издержки их финансирования, что повлечет снижение прибыли. Отсюда сформулированный выше вариант управления оборотными средствами не вполне корректен.

политика управления оборотным капиталом должна обеспечить компромисс между риском потери ликвидности и эффективностью работы.

Таким образом, политика управления оборотным капиталом должна обеспечить компромисс между риском потери ликвидности и эффективностью работы. Это сводится к решению двух важных задач.

    1. Обеспечение платежеспособности. Такое условие отсутствует тогда, когда предприятие не в состоянии оплачивать счета, выполнять обязательства и, возможно, находится на грани банкротства. Предприятие, не имеющее достаточного уровня чистого оборотного капитала, может стать неплатежеспособным.

    2. Обеспечение приемлемого объема, структуры и рентабельности активов. Известно, что разные уровни оборотных активов по-разному воздействуют на прибыль. Например, высокий уровень производственно-материальных запасов потребует значительных текущих расходов, в то время как широкий ассортимент готовой продукции в дальнейшем может способствовать реализации и увеличению доходов. Каждое решение, связанное с определением уровня денежных средств, дебиторской задолженности и производственных запасов, должно быть рассмотрено с позиции как оптимальной величины данного вида активов, так и оптимальной структуры оборотных средств в целом.

Поиск компромисса между прибылью, риском потери ликвидности и состоянием оборотных средств и источников их покрытия предполагает знакомство с новыми видами риска, имеющими отношение к данному сегменту деятельности фирмы и нашедшими отражение в теории финансового менеджмента.

Риск потери ликвидности или снижения эффективности, обусловленный изменениями в оборотных активах, принято называть левосторонним, поскольку эти активы размещены в левой части баланса. Подобный риск, обусловленный изменениями в обязательствах, по аналогии называют правосторонним. Смысл в этих рисках очевиден. Увеличение оборотных активов в надлежащей структуре при прочих равных условиях, с одной стороны, способствует росту собственных оборотных средств (или чистого оборотного капитала), снижает риск от возможных сбоев в поставках сырья и полуфабрикатов, в погашении дебиторской задолженности и др,; с другой стороны, повышает риск потерь от омертвления средств в излишних (например, сверхнормативных) запасах. Точно так же при прочих равных условиях увеличение краткосрочных пассивов (обязательств), с одной стороны, способствует получению дополнительных источников финансирования, т. е. может рассматриваться как благотворный фактор для осуществления текущей деятельности; с другой стороны, уменьшает чистый оборотный капитал, повышает риск текущей неплатежеспособности или по крайней мере способствует нарушению ритмичности в расчетах с контрагентами. Таким образом, во-первых, краткосрочные активы и обязательства должны управляться не по отдельности, а в комплексе; во-вторых, должна быть найдена «золотая середина» в уровнях этих объектов управления.

Можно выделить следующие явления, потенциально несущие в себе левосторонний риск.

    1. Недостаточность денежных средств. Предприятие должно иметь денежные средства для ведения текущей деятельности, на случай непредвиденных расходов и на случай вероятных (т. е. заранее не планировавшихся) эффективных капиталовложений. Нехватка денежных средств в нужный момент связана с риском прерывания производственного процесса, возможным невыполнением обязательств либо с потерей возможной прибыли.

    2. Недостаточность собственных кредитных возможностей. Этот риск связан с тем, что при продаже собственной продукции с отсрочкой платежа или в кредит покупатели могут оплатить их в течение нескольких дней или месяцев, в результате чего на предприятии образуется дебиторская задолженность. С позиции финансового менеджмента дебиторская задолженность имеет двоякую природу. С одной стороны, нормальный рост дебиторской задолженности свидетельствует об увеличении потенциальных доходов и повышении ликвидности. С другой стороны, предприятие может вынести не всякий размер дебиторской задолженности, поскольку неоправданная дебиторская задолженность представляет собой иммобилизацию собственных оборотных средств, а превышение ею некоторого предела может привести к потере ликвидности и остановке производства. В неустойчивой экономике подобное может иметь каскадный эффект, когда задержка платежа одной фирмой лишает ее контрагентов возможности рассчитаться по своим обязательствам. (В качестве примера упомянем о ситуации в российской экономике в середине 1990-х гг., когда величина взаимных неплатежей предприятий и просроченных долгов измерялась десятками миллиардов долларов4.)

      4 Финансовые известия, 1995, 21 февр. № 12; Финансовая Россия. 1997, №36.

    3. Недостаточность производственных запасов. Предприятие должно располагать достаточным количеством сырья и материалов для производства; готовой продукции должно хватать для выполнения всех заказов и т. д. Неоптимальный объем запасов связан с риском дополнительных издержек или остановки производства.

    4. Излишний объем оборотных активов. Поскольку величина активов напрямую связана с издержками финансирования, то поддержание излишних активов сокращает доходы. Возможны разные причины образования излишних активов; неходовые и залежалые товары, привычка иметь про запас и др. Известны некоторые специфические причины. Например, ТНК нередко сталкиваются с проблемой переброски неэффективно используемых оборотных средств из одной страны в другую, что приводит к появлению замороженных активов.

К наиболее существенным явлениям, потенциально несущим в себе правосторонний риск, относятся следующие:

    1. Высокий уровень кредиторской задолженности. Когда предприятие приобретает производственно-материальные запасы с отсрочкой платежа, образуется кредиторская задолженность с определенным сроком погашения. Возможно, что предприятие купило запасов в большем количестве, чем ему необходимо в ближайшем будущем. Следовательно, при значительном размере полученного от поставщика краткосрочного кредита и с бездействующими чрезмерными запасами предприятие не будет генерировать денежные средства в размере, достаточном для оплаты счетов, что ведет к невыполнению им своих обязательств перед контрагентами.

    2. Неоптимальное сочетание между краткосрочными и долгосрочными источниками заемных средств. Как следует из пояснений к алгоритму расчета собственных оборотных средств (см. разд. 9.3), источниками покрытия оборотных активов являются как краткосрочная кредиторская задолженность, так и собственный капитал. Несмотря на то что долгосрочные источники, как правило, дороже, в некоторых случаях именно они могут обеспечить меньший риск ликвидности и большую суммарную эффективность. Искусство сочетания разных источников средств является новой проблемой для большинства российских менеджеров.

    3. Высокая доля долгосрочного заемного капитала. В стабильно функционирующей экономике этот источник средств является дорогим. Относительно высокая доля его в общей сумме источников средств требует и больших расходов по его обслуживанию, т. е. ведет; к уменьшению прибыли. Чрезмерная краткосрочная кредиторская задолженность повышает риск подери ликвидности, а чрезмерная доля долгосрочных источников — риск снижения рентабельности, т. е. темпов генерирования прибыли. Безусловно, картина может меняться при некоторых обстоятельствах (инфляция, специфические или льготные условия кредитования и др.).

В теории финансового менеджмента разработаны разные варианты воздействия на риск.

    1. Минимизация текущей кредиторской задолженности сокращает возможность потери ликвидности. Однако эта стратегия требует использования долгосрочных пассивов и собственного капитала для финансирования большей части оборотного капитала.

    2. Минимизация совокупных издержек финансирования. В этом случае ставка делается на преимущественное использование краткосрочной кредиторской задолженности как источника покрытия оборотных активов. Этот источник самый дешевый, вместе с тем для него характерен высокий риск невыполнения обязательств, в отличие от ситуации, когда финансирование оборотных активов осуществляется преимущественно за счет долгосрочных источников.

    3. Максимизация совокупной рыночной стоимости фирмы включает управление оборотным капиталом в финансовую стратегию фирмы. Суть ее в том, что любые решения в области управления оборотным капиталом, способствующие повышению стоимости предприятия, следует признать целесообразными.

 

 

Рейтинг@Mail.ru